Anleihemärkte – Sind die Credit Spreads noch attraktiv?

Anleihen-Investoren stehen in den nächsten Jahren vor einigen offenen Fragen. Wird sich die Inflation tatsächlich auf oder unter das Zielniveau der Zentralbanken bewegen? Oder kommt es zu einer neuerlichen Beschleunigung aufgrund expansiver Budgetpolitiken oder externer Schocks?

Wie werden sich die öffentlichen Haushalte in den entwickelten Ländern entwickeln? Kommt es zu stark steigenden Renditen aufgrund von überbordenden Defiziten? Werden die Budgets konsolidiert oder müssen gar wieder die Notenbanken Ankaufsprogramme für Staatsanleihen starten?

Renditen: Gekommen umzu bleiben?

Und natürlich stellt sich die Frage, ob die Spreads von Unternehmensanleihen oder anderen Credit Produkten nicht schon zu eng sind um eine attraktive Investitionsmöglichkeit darzustellen. Was hat zu diesem Spread-Niveau geführt? Wir versuchen dieses Miraculum aufzuklären: Die absolute Höhe der Renditen - abgesehen vom Spread-Niveau – erscheint uns nach wie vor attraktiv. Erst seit der erfolgten Zinswende gibt es an den meisten Rentenmärkten attraktive erwartete Realrenditen zu erzielen. Die Kosten der letzten großen Herausforderungen wie die Bewältigung des Russland/Ukraine-Konflikts und der Corona-Pandemie wurden zum Großteil von der öffentlichen Hand getragen und kreditfinanziert. Die Defizite sind aber nicht nur aufgrund dieser Sondereffekte sondern auch strukturell teilweise stark gewachsen. Da diese Volumina nunmehr nicht mehr von den Zentralbanken aufgenommen werden, werden die Auswirkungen am Kapitalmarkt und somit am Rendite-Niveau spürbar. Die prominentesten Beispiele sind derzeit Frankreich und die USA, wo die Auswirkungen der Budgetdefizite augenscheinlich werden. Bereits Großbritannien erlebte einen sogenannten Truss-Moment wo die Renditen für UK Gilts sprunghaft angestiegen sind nachdem die Regierung eine expansive Steuerpolitik angekündigt hatte. Ihre Amtszeit hat danach nur anderthalb Monate gedauert. Die Renditen haben sich seitdem allerdings nicht wieder auf das vorherige Niveau zurückgebildet.

Kreditqualität nicht schlechter geworden

Sieht man diese Entwicklungen im Kontext der einzelnen Anleihe-Segmente, könnte man die Einengung der Spreads als eine Folge der erhöhten Emissionstätigkeit und Diskussion über die zukünftige Budgetpolitik der Staaten sehen. Die Kreditqualität der Unternehmen hat über die letzten Jahre trotz des erhöhten Zinsniveaus bis dato keine Verschlechterung erfahren. Zur Illustration die Entwicklung zweigen wir die Verschuldung in den einzelnen Segmenten in den USA. Wie vermutet ist der Anteil der öffentlichen Hand deutlich angestiegen.

Verschuldung (Sektoren ohne Finanzen)

Die Einengung der Swapspreads bis auf das Level von deutschen Bundesanleihen scheint ähnliche Gründe zu haben.

Die fundamentale Verfassung der Emittenten in den jeweiligen Ratingsegmenten scheint solide zu sein und sich sogar leicht zu verbessern. Die wirtschaftliche Situation ist in den USA besser als von vielen Beobachtern erwartet. Von der zukünftigen Administration werden zumindest kurzfristig keine negativen Maßnahmen gegenüber US-Unternehmen erwartet. Die Situation in Europa ist schwieriger einzuschätzen: Die Kennzahlen der Unternehmen, was die Möglichkeiten der Bedienung ihrer Schulden angeht, sind weiter solide. In manchen Sektoren wie etwa der klassischen Autoindustrie ist aber größere Sorgfalt notwendig.

Nachfolgend eine Statistik über die Anzahl der Kreditausfälle von Unternehmen in den USA mit einer Schuldenhöhe von über 50 Mio. USD.

Die Anzahl der Firmenkonkurse ist zwar nach der Zinswende und dem Auslaufen mancher Förderungen angestiegen, was man als Nachholeffekt bezeichnen könnte. Die Bereitschaft der Banken Kredite zu vergeben und auch die Aufnahmefähigkeit des Kapitalmarktes ist aber nach wie vor gut. Die erhöhten Emissionen beispielsweise der USA haben noch in keinster Weise zu einem crowding-out Effekt geführt.

Auch die Ratingagenturen reflektieren den guten fundamentalen Trend der Unternehmen in den Ratingveränderungen.

Herabstufungen im Quartal fallen auf den niedrigsten Stand des Jahres

Anzahl der Herauf- und Herabstufungen

Positive Ausblicke / CreditWatch-Revisionen übertrafen die negativen

Anzahl der Revisionen von Ausblicken / CreditWatch

Den größten Einfluss auf die mittelfristigen Erträge – in etwa ein Horizont von 5 Jahren – hat die Rendite der jeweiligen Anleihemärkte zum Zeitpunkt der Investition. Das absolute Niveau der Renditen ist in Relation zur Kreditqualität der Unternehmen im Vergleich zur Niedrigzinsphase relativ hoch. 

Hinweis: Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässlichen Rückschlüsse auf künftige Entwicklungen zu.